לא כל השקעה בנדל"ן היא השקעה בקירות או מרצפות ולא כל חשיפה לתחום הנדל"ן מחייבת רישום בטאבו. אחת הדרכים לגוון את תיק ההשקעות שלכם תוך מיצוי חלק מהמאפיינים הייחודים של השקעה בנדל"ן אפשרית דרך ביצוע עסקאות חוב ומימון בתחום השקעות הנדל"ן בארה"ב.

נשאלת השאלה למה דווקא עכשיו והתשובה היא, כרגיל, על מנת למצות את תנאי השוק. עליית הריבית בשווקים בכלל ובארה"ב בפרט העלתה את האטרקטיביות של עסקאות החוב. כאשר הריבית עולה כך עולה גם הביקוש לאפיקי מימון אלטרנטיביים לבנקים. הצורך הגובר במימון, בין אם מדובר במימון ביניים או במימון לטווח ארוך יותר, מאפשר למשקיעים חשיפה עקיפה וייחודית לתחום הנדל"ן, השמורה בדרך כלל לגופי מימון גדולים ולמוסדיים.

עסקאות חוב – רקע כללי

חוב הוא אחת הדרכים המרכזיות המאפשרות לעסקים וחברות לצמוח. הבנקים וחברות האשראי החוץ בנקאי מספקות הלוואות, חברות מנפיקות אגרות חוב בבורסות השונות, קרנות חוב מעניקות מימון לחברות בשלבים שונים, משכנתא היא כמובן גם כן סוג של עסקת חוב.

כל עסקת חוב כוללת מספר תנאים והם מהווים את החוזה בין המלווה ללווה, למשל, מהות ההלוואה, בטוחה, הריבית בעבור המימון, סוג ואופן ההחזר, תקופת ההלוואה ועוד. הסיכון, מטבע הדברים, בעסקאות חוב הוא אי יכולת של הלווה לעמוד בהחזר ההלוואה, וכמו בהשקעות באפיקים אחרים, יחס הסיכון-סיכוי מגולם בעיקר בגובה הריבית המוגדרת על ההלוואה.

עסקאות חוב בארה"ב – דברים שחשוב לדעת

כאשר ניגשים להשקעה באמצעות עסקת חוב חשוב מאוד להכיר את המאפיינים של העסקאות המשתנים בין מדינה למדינה. בארה"ב, לדוגמה, יש שלושה סוגים של שעבודים: UCC1, Lien ו-Promissory note. בכל המקרים מדובר במסמכים בעלי מעמד משפטי המגדירים את זכויות במקרה של אי החזר הלוואה, אך הם בעלי פונקציות ומשמעויות שונות. לדוגמה, Promissory note לא מעניק למלווה זכויות בנכסים של הלווה ואילו UCC1 מעניק למלווה את הזכות לבעלות בנכסים של הלווה ואף את הזכות למכור אותם.

כמו כן, סוגיות אחרות כמו מטבע ההצמדה ותשלום המיסים עשויות להוות שיקול משמעותי בהשקעה באמצעות עסקאות חוב בארה"ב. בייחוד חשוב להבין באיזה סוג של חוב מדובר. בעולם החוב נהוג לחלק את החוב למספר קומות. הקומה הבסיסית מכונה 'החוב הבכיר'. משמעותו זכות שיעבוד ראשונה על הנכס ובהתאם אחוזי הריבית בעסקה מסוג זה נמוכים באופן יחסי. הקומה השנייה מתייחסת לחוב מסוג 'מזנין' שמאפשר למלווה שיעבוד נחות על הנכס, והלוואות מסוג זה ניתנות לתקופות זמן קצרות יחסית. הקומה השלישית של החוב כוללת בדרך כלל אחוזי רווח מהעסקה (למשל במקרה של השבחת נדל"ן) וללא יכולת שעבוד, ולכן תנאי הריבית יהיו גבוהים באופן משמעותי.

בכל המקרים, השקעה בעסקאות חוב, קל וחומר במדינה זרה, מדגישה את הצורך בהיכרות מעמיקה של השוק המקומי ושל מבנה העסקאות וההיבטים המשפטיים.

עסקאות חוב בנדל"ן – למה עכשיו?

כאמור, שינוי תנאי המאקרו בשוק והתייקרות המימון העלו את הביקוש להלוואות. בתחום הנדל"ן ניכר הצורך במימון בהקשרים שונים. התארכות אישורי המימון באפיקים המסורתיים בגין עליית הריבית והצורך לשערך סיכונים מחדש, מאלצת יזמים וקבלנים למצוא פתרונות מימון ביניים על מנת שלא לעכב פרויקטים בבנייה.

במקרים מסוימים, עליית הריבית מגדילה את הביקוש לגיוס חוב באפיק הציבורי הפרטי באמצעות מבני חוב המשלבים חוב בכיר, חוב מזנין ועוד. מבחינה תזרימית אנו רואים במקרים אחרים גידול בצורך מצד הקונים לעסקאות מסוג land contract, בהן רוכש הנכס מקבל את המימון ממוכר הנכס.

החוב הוא חמצן לסביבה העסקית ולכן עסקאות חוב קיימות בסקטורים שונים והן פופולריות בקרב משקיעים רבים. חשיפה לשוק הנדל"ן באמצעות עסקאות חוב מאפשרת למשקיע לגוון את ההשקעות ההוניות שלו ולהנות מהיתרונות של שוק הנדל"ן בייחוד בתקופה אינפלציונית שעלולה להביא למיתון במשק ולכל הפחות להאטה בצמיחה הכלכלית ובביצועים של שוקי ההון.

סיכום – על קוצו של חוב

עליית הריבית החדה בארה"ב הגדילה תוך זמן קצר את הביקוש לפתרונות מימון לטווחי זמן שונים במגוון סקטורים. בענף הנדל"ן הצורך בולט מצד הקונים וגם מצד היזמים והקבלנים ומאפשר הזדמנות נוחה לבחינת עסקאות לפני שתתחיל מגמת הורדת הריבית עם התמתנות והתייצבות שיעור האינפלציה. בכל מקרה, כניסה לעסקאות חוב דורשת בדיקה מעמיקה, הבנת הסיכונים הכרוכים והתייחסות לסוגיות המשפטיות והמיסוי.

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).

אחד המאפיינים הבולטים של השקעה בנדל"ן לעומת אפיקי השקעות אחרים הוא היכולת לקבל מימון בנקאי לטווח ארוך ובריביות מתקבלות על הדעת, מה שמאפשר למנף חלק מן העסקה. לכן, מרבית ההשקעות בנדל"ן מבוצעת בשיטה ה"מסורתית", כלומר מימון רכישת הנכס מבוסס על שילוב בין ההון העצמי של הרוכש לבין מימון בנקאי.

עליית הריבית המהירה בשנה האחרונה משפיעה על שוק המשכנתאות, בייחוד בארה"ב, שם עלתה הריבית המרכזית מרמה של 1% לפני כשנה לשיעור של 5%-5.25% היום. מדובר בעלייה מהירה מאוד שמקורה בניסיון למתן את האינפלציה. כצפוי, הריבית הגבוהה, הובילה להאטה בקצב מתן ההלוואות בתחום הבנייה והדיור. עם זאת, מגמה זו יוצרת הזדמנות לעסקאות במודל אחר שמהווה חלופה לעסקאות הנדל"ן ה"מסורתיות" בהיבט המימון.

מודל ה-Land contract

בשונה מעסקה "קלאסית" בה מימון הרכישה מקורו בסקטור הבנקאי, בעסקה מסוג Land contract הרוכש מקבל את המימון לרכישת הנכס מהמוכר של הנכס. למעשה, מדובר בחוזה בין שני צדדים המעניק אופציה לרוכש לקנות את הנכס במחיר מוסכם מראש בתאריך עתידי.

במבנה עסקה זה, רישום הנכס אינו משתנה אבל הרוכש מקבל זכויות שימוש בנכס. לאחר תקופה שנקבעת מראש ועם גמר התשלומים, מתחייב המוכר להעביר את רישום הנכס לקונה הנכס. התשלומים בחוזה בדרך כלל כוללים מקדמה מסוימת, תשלומים שוטפים הנושאים ריבית ויתרת הקרן משולמת בסוף תקופת החוזה, לרוב עד חמש שנים.

היתרונות (והסיכון) של המודל

עבור הרוכש, יתרון פוטנציאלי של עסקה Land contract הוא בהיבט המימון לטווח הקצר. במקרים אלה, מדובר לעתים קרובות ברוכשים שלא הצליחו להשיג מימון בנקאי בתקופה נתונה, או שתהליך בדיקת הנאותות מצד הבנק אורך זמן והרוכש מעוניין לסגור את העסקה באופן מיידי.

מצד המוכר, עסקה מסוג זה כוללת שני היבטים מרכזיים שעשויים להוות יתרונות פוטנציאליים. ראשית, מעבר לאפשרות לתשואה הנגזרת ממחיר מכירת הנכס, עשוי להתווסף  רכיב תשואה שמקורו בריבית על התשלומים מצד הרוכש. שנית, המוכר מוגן בחוזה כך שאם הרוכש לא יעמוד בתשלומים שנקבעו, הוא איננו מחויב בהעברת הרישום על הנכס ואת התשלומים המצטברים הוא לא מחויב להחזיר. למשעה, אי שינוי הרישום במועד חתימת העסקה מהווה עירבון עבור מוכר הנכס .

בהיבט סיכוני המודל, באופן טבעי, המוכר חשוף לאי עמידה בתשלומי הרוכש תוך שהוא עושה שימוש בנכס (ולעתים גם שימוש שאינו נאות). במקרה כזה יידרש המוכר לפינוי הרוכש וביטול החוזה. מעצם היות עסקת Land contract פתרון מימוני לטווח קצר עבור רוכשים שהמימון המסורתי אינו בהישג ידם באותה עת, מומחש הסיכון אך גם הסיכוי לתשואות גבוהות יותר.

עסקאות Land Contract – למה דווקא עכשיו?

כאמור, עליית הריבית המהירה משפיעה על שוק המימון ושוק הנדל"ן ואנו מאתרים ומנתחים את ההזדמנויות, בין היתר, באמצעות מימוש עסקאות מסוג זה.

עליית הריבית המרכזית מגדילה באופן ישיר את הריבית הממוצעת בשוק המשכנתאות. בכך היא מקטינה את יכולת הרוכשים לקבל מימון ולכן מקטינה באופן עקיף את הביקוש לעסקאות נדל"ן. בנוסף, עליית הריבית משפיעה על שוק הנדל"ן בהקשר התחלות הבנייה. יזמים וחברות מבצעות זקוקים גם הם למימון על מנת לבנות ולכן הקטנת היכולת המימונית שלהם משפיעה על קצב התחלות הבנייה ומאריכה לעתים פרויקטים הנמצאים כבר בתהליך בנייה. בטווח הבינוני, הקטנת ההיצע אמור להשפיע  על מחירי הנדל"ן ואילו בטווח המיידי עשוי להיווצר מרווח מימוני המייצר למשקיעים אפשרות להשקיע באמצעות עסקאות מסוג Land contract.

דוגמה לעסקה כזו שאנו מובילים היא רכישה של קבוצת בתי קרקע במדינת מישיגן מחברת החזקות מקומית והתקשרות עם רוכשים פוטנציאליים במסגרת מודל ה-Land contract. כלל התהליכים בעסקה, המתוכננת לחמש שנים, מבוצעים בשקיפות מרבית, בכלל זה הערכת שווי חיצונית שתקבע את מחיר המכירה העתידי במסגרת הסכם המכירה, בדיקה מקיפה של הנכסים על ידי השותפים שלנו בארה"ב בכל ההיבטים הנדרשים ועוד.

השורה התחתונה

שינויים מאקרו כלכליים משפיעים על השוק כולו ויוצרים הזדמנויות השקעה באפיקים רבים. בסקטור הנדל"ן, עליית הריבית מאירה את היתרונות האפשריים של מודל ה-Land contract עבור הרוכשים ועשויה להגדיל את פוטנציאל התשואה עבור המוכרים. כמו תמיד, בצד הסיכוי ישנו סיכון, אך ניהול סיכונים מעמיק והיכרות רבת שנים עם אזורי ההשקעה עשויים להצדיק בטווח הבינוני עסקאות נדל"ן במודלים שאינם המודלים הקלאסיים.

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).

תיאוריית הפיזור היא רכיב מרכזי בתורת ניהול ההשקעות. לפיה, פיזור נכסי ההשקעה בכוחו להפחית את התנודתיות והסיכון מבלי לפגוע בפוטנציאל התשואה של ההשקעה. מטבע הדברים, נדל"ן הוא אפיק מרכזי בתיקי השקעות והוא יכול לספק פיזור השקעות סקטוריאלי להשקעות הון במכשירים פיננסיים שונים כגון מניות, אג"ח וכדומה.

כאשר אנו משקיעים בנדל"ן חשוב להבין את מבנה העסקה שעל השולחן ולהבחין בין השקעה באמצעות חוב בסקטור הנדל"ן לבין השקעה ישירה בנדל"ן, ממש "בבלוקים ובבטון". לכל מבנה השקעה מאפיינים משלו וניתוח סיכונים אחר. אין המשמעות שהשקעה אחת עדיפה על השנייה, מבחינה מבנית, אלא שרצוי להכיר ולהבחין בין אחת לרעותה כדי לקבל את ההחלטה המתאימה ביותר לצרכים שלכם.

במאמר הקצר הזה נסביר על חשיבות הפיזור וניהול הסיכונים ונתמקד באפשרות לחשיפה לשוק הנדל"ן באמצעות הלוואות ולא דרך השקעה ממשית בנכסים.

על החשיבות בפיזור ההשקעות

מקורה של תיאוריית פיזור ההשקעות במחקריו של הכלכלן, זוכה פרס נובל, הארי מרקוביץ'. המחקרים שלו הצביעו כי פיזור ההשקעה בניירות ערך בשוקי ההון, עד לגבול מסוים, לא תפגע בתשואה אך תקטין את הסיכון. ההוכחה שלו הייתה מתמטית כמובן.

על אף שמחקריו מעוררי ההערכה נגעו להשקעה בניירות ערך, קשה שלא לשאול את הרעיון הבסיסי של הפיזור וליישם אותו במכשירי השקעה וסקטורים אחרים. כולם מכירים את הביטוי העממי, "אל תשים את כל הביצים בסל אחד", ובמובן מסוים, הוא מבטא נאמנה את ההיגיון הבסיסי שבפיזור השקעות (וסיכונים).

בתחילת שנת 2020, למשל, עת פרצה הקורונה בעולם המערבי, שוקי ההון קרסו תוך זמן קצר בעשרות אחוזים, אך סביבת הריבית הנמוכה המשיכה לתמוך את הביקוש להשקעות בנדל"ן. כלומר, פיזור בין שווקים וסוגי השקעות יכול לספק קורלציה נמוכה בין שווקים ולמתן את ההשפעה של התנודתיות על תיק ההשקעות.

קרן חוב נדל"ן VS השקעה ישירה בנדל"ן

נדל"ן, אם כן, יכול לספק אלטרנטיבה להשקעות בשוקי ההון, אבל גם בהשקעות בנדל"ן ניתן לפזר את ההשקעה באמצעות אופן או מבנה ההשקעה. ככלל, השקעה המסורתית היא קנייה ורישום של נכס בטאבו. כלומר, השקעה במבנה או בקרקע. מקורות התשואה בעסקה כזו היא התשואה השוטפת בגין תקבולי השכירות של הנכס והתשואה הפוטנציאלית היא בטווח הבינוני והארוך והיא מבוססת על עליית ערך הנכס והקרקע.

אפשרות אחרת להשקיע בשוק הנדל"ן היא באמצעות קרנות חוב נדל"ן. מדובר בקרן המגייסת כספים ממשקיעים ואותו היא משקיעה בפרויקטים בתחום הנדל"ן. בשונה מהשקעה ישירה בנדל"ן, התשואה המתקבלת למשקיעים בקרן מקורה בריבית המשולמת עבור המימון אותו הקרן מספקת ליזמים. כלומר, השקעות באמצעות קרן חוב היא בצורה של הלוואות, אבל כאלו הממוקדות בשוק הנדל"ן.

במקרה של השקעה בקרן חוב נדל"ן המשקיעים נהנים מפיזור "כפול". המיקוד בשוק הנדל"ן על הסיכונים המאפיינים אותו מספק פיזור ביחס להלוואות בסקטורים אחרים, ובנוסף המשקיעים נהנים מפיזור ההלוואות במספר פרויקטים. בצורה זו, ניתן לפזר את ההשקעה בסכומים נמוכים ביחס להשקעה ישירה בנדל"ן ולנהל את הסיכונים בפרויקטים מסוגים ובאזורים שונים, החושפים את המשקיע לסיכונים שונים והזדמנויות אחרות ומהווים "הגנה" מסוימת לעומת השקעה בפרויקט בודד.

הלוואות לפרויקטים בתחום הנדל"ן – הזדמנות מהעת הנוכחית

השינוי המאקרו-כלכלי המשמעותי שאנו עדים לו בשנה האחרונה הוא עליית ריבית הבנק המרכזי בארה"ב (ה-FED) מרמה אפסית לרמה של 5.25%. שוק הנדל"ן מושפע מאוד מרמת הריבית מאחר והיא גוזרת את ריבית המשכנתאות ומשפיעה על היכולת של יזמים ורוכשי דירות לקבל מימון, ולכן היא משפיעה על קצב פיתוח הפרויקטים, בייחוד בטווח הקצר, וגם על ביקוש רוכשי הדירות.

השינוי המהותי בשיעור הריבית יוצר הזדמנויות למימון קצר טווח ליזמים, אליו ניתן להיחשף באמצעות השקעה בקרנות חוב נדל"ן. דוגמה לקרן כזו היא קרן ההלוואות Brookwood Estate המעניקה הלוואות גישור ליזמים עד לקבלת המימון מהמערכת הבנקאית.

אנו פועלים יחד עם הקרן ומקפידים על פיזור השקעות בפרויקטים, כולם בתחום הדיור המוגן, בעלי היתר בנייה ובאזורים שאנו צופים להם ביקוש משמעותי בהסתמך על מגמות דמוגרפיות ומיקרו-כלכליות. נשמח למסור לכם פרטים נוספים ולהדגיש את הסיכויים והסיכונים שבפיזור השקעות דרך הקרנות השותפות שלנו בשוק הנדל"ן בארה"ב ובכל אופן אנו מקווים שאת חשיבות הפיזור הצלחנו להסביר.

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).

גולן ספיר, מנכ"ל החברה ושותף, מוכר בעיקר כאיש שוק ההון ומאחוריו ניסיון ומוניטין של יותר מ-25 שנים בשוק ההון ובנדל"ן. גולן כיהן כמנכ"ל של חברת קרנות הנאמנות הגדולה בישראל, כסמנכ"ל בבנק וכמשנה למנכ"ל בבית השקעות. במבט חטוף אתם קרוב לוודאי שואלים את עצמכם – מה בין איש שוק ההון לבין השקעות נדל"ן בארה"ב?

התשובה, מתברר, היא ששוק ההון ושוק הנדל"ן משלימים זה את זה. יתרה מכך, השקעה מושכלת בנדל"ן מחייבת היכרות מעמיקה עם מודלים וכלים לניהול סיכוני השקעה וניהול השקעות בהם עושים שימוש אנשי שוק ההון.

אז ישבנו לשיחה קצרה על שוק ההון והנדל"ן ועל החשיבות של פיזור אמיתי בתיק ההשקעות.

מעולם לא עזב את שוק ההון

לשאלה הישירה "מתי החלטת לעבור משוק ההון לשוק הנדל"ן?" משיב גולן בנחרצות. הוא מעולם לא עזב את שוק ההון. מעבר לעובדה שגם כיום הוא מייעץ לגופים מוסדיים ולקיבוצים בניהול הכספים שלהם, גולן רואה בשוק ההון ושוק הנדל"ן כשווקים בעלי חפיפה המשלימים זה את זה.

ההיבט המימוני של נדל"ן הוא דוגמה טובה לחפיפה בין שני השווקים, שרק בטעות רבים נוטים לראותם כנפרדים. רוב הכסף שנועד למימון חברות  ישראליות  מקורו בגיוס באמצעות אג"ח המספקות מימון לחברות העוסקות בתחומים מגוונים כאשר נדל"ן הוא אחד העיקריים שבהם. כלומר, חלק אינטגרלי משוק ההון מושקע בפרויקטים בתחום הנדל"ן.

"כשאני בוחן השקעה בנדל"ן אני משתמש באותם המודלים שלמדתי והתנסיתי בהם בתפקידים השונים שבצעתי בשוק ההון", מסביר גולן, ומוסיף "תוכנית עסקית, ניהול סיכונים, מבחני לחץ, אלה כלים שרלוונטיים הן עבור בנקים והן עבור משקיעים בנדל"ן והם מונעים גישה אופטימית מידי או ייפוי של הטבלאות והנתונים" – הוא מדגיש.

נדל"ן הולך יד ביד עם שוק ההון ואף מחייב הבנה של הכוחות הכלכליים שמשפיעים גם על סביבת הנדל"ן. עליית הריבית בכלכלות מרכזיות בעולם בעקבות לחצים אינפלציוניים היא דוגמה טובה להשפעה שלה בשני המישורים: שוק ההון ושוק הנדל"ן. הם כרוכים זה בזה, משפיעים זה על זה והמפתח להשקעת נדל"ן טובה ואחראית מחייב הבנה והיכרות גם עם שוקי ההון.

ניהול סיכונים ופיזור השקעות

בשנת 2022 סבלו מירידות בשוקי ההון גם המניות וגם אגרות החוב, מה שאמור, 'לפי הספר' דווקא לייצר פיזור בהשקעות והגנה מסוימת. התיקים המנוהלים באותה שנה ירדו בממוצע בין 9-7%, לעומתם השקעות נדל"ן המשיכו להניב בממוצע תשואה חיובית של בין 8-6%, ולכן היוו הגנה למול ההשקעות בשוקי ההון. מנגד, שוק ההון בשנה טובה יכול להשיא תשואה חיובית של 20% ומעלה, מספרים לא שכיחים בכל הקשור בנדל"ן. לכן, להערכתי השקעה בנדל"ן חיונית בתיק השקעות מגוון והיא מחויבת במסגרת פיזור השקעות וניהול סיכונים אחראי.

בנוסף, משקיעים רבים לא מודעים לחשיפה הגבוהה שלהם לשוק ההון. חובת הפרשה לפנסיה שחלה בעשרות השנים האחרונות בישראל הובילה לתיק פנסיוני ענק של הציבור ורובו המכריע חשוף לשוק ההון, ובעיקר לשוק ההון בישראל. מכאן שהשקעה באמצעות קרנות נדל"ן, ובייחוד בנדל"ן מעבר לים, עשויה לספק למשקיעים הגנה וגיוון לביצועים של התיק הפנסיוני שלהם.

שוק ההון מספק אמנם חשיפה עקיפה לתחום הנדל"ן, אך חשוב לעמוד על המאפיינים שלה. השקעה בקרנות ריט, למשל, הנסחרות בבורסות, מגלמת מספר יתרונות כמו התחייבות לחלוקת הרווחים, יתרון במיסוי, יכולת להיכנס לעסקאות גדולות מאוד ומבנה משפטי נוח ביותר. ובכל זאת, לאורך השנים הביצועים של קרנות אלה אינם חסינים למיתון ואינם בניגוד למגמה הכללית של השוק, בדרך כלל יש להם קורלציה כמעט מלאה לשוק המניות.

לעומתן, השקעה ישירה בנדל"ן, גם אם באמצעות קרנות השקעה, תלויה בעיקר בהכנסות האמיתיות שמקורן בשכר הדירה או בעליית הערך של הנכס. השקעה ישירה בנדל"ן  נחשבת כתנודתית פחות ומושפעת בעיקר מהיכולת של השוכר לשלם את שכר הדירה, כך שהגעה למצב של חדלות פירעון על ההשקעה, ככל שהיא מפוזרת על פני מס' נכסים היא די רחוקה וגם כאן עדיין תמיד יש נכס, מוחשי, שאפשר להפעיל ולשפר את מצבו.  לכן נעדיף השקעה בנדל"ן פרטי שנחשב כחסין יותר לתקופות של האטה, מיתון ומשברים ביחס לנדל"ן מסחרי אשר מושפע יותר מהשווקים ותלוי יותר בשוכרים המושפעים מהשווקים.

"ניהול סיכונים אמיתי מחייב להשקיע ב'קירות'," מציין גולן, ומדגיש "אני לא מתחתן עם נדל"ן, למעט הדירה שאני גר בה. כאשר יש רווח ראוי, מוכרים. אני משקיע בהתאם לעקרונות הפיזור הקלאסיים עם ההתאמות האישיות  – שליש נדל"ן, שליש שוק ההון ושליש מזומן. חשוב להבין כי השקעה ישירה בנדל"ן יכולה לספק הגנה מפני מה שמשפיע לרעה בשוק ההון אליו אנחנו חשופים באופן נרחב בתיק הפנסיוני והפיננסי שלנו. לשם כך בניתי כלים שמאפשרים לבצע פיזור בבתים, בנדל"ן וגם כאן ליהנות מהיתרונות לגודל מחד ומבטוחות של בעלות, מאידך. זה ניהול סיכונים אמיתי".

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).

השקעה בנדל"ן מעבר לים (במקרה שלנו, הישראלים), או כל השקעה שאינה "במגרש הביתי" עלולה להרתיע את המשקיע, ובצדק. התרבות, הנורמות וההתנהלות השונה לצד מגמות כלכליות ודמוגרפיות אחרות, מציבות אתגר משמעותי בכל הקשור לניתוח וביצוע השקעות בכלל ונדל"ן בפרט. מצד שני, הנטייה להשקיע ליד הבית  (Home Bias), זו שמשפיעה על משקיעים להעדיף השקעות באזורים המוכרים להם או בתחומים בהם הם מרגישים ב"בית", הוכחה כתפיסה שאינה מביאה לביצועים עודפים ביחס לתשואת השוק.

אז מה עושים? מקפידים על בדיקת נאותות, מנהלים סיכונים ונכנסים לפרויקט לפי הערכות מחמירות עד ריאליות, את האופטימיות משאירים בצד. הפרויקט INDY500 הוא דוגמא טובה לתפיסה שלנו, החל בניתוח השוק וניהול הסיכונים דרך הניהול והביצוע וכלה במימוש מוצלח בתשואה משמעותית למשקיעים. בואו נצלול.

INDY500 – רקע כללי

בהשקעה זו רכשנו לאחר מו"מ ארוך וקשה מקרן הונגרית 161 בתים צמודי קרקע (Single Family) בעיר אינדיאנפוליס שבמדינת אינדיאנה שבמרכזה של ארה"ב. בעסקה, המכונה 'מולטי סינגל'. ביצענו מחקר מגמות שוק, ניתוח מעמיק בהתבסס על העבר והווה ובראיית הביקוש העתידית, לרבות התחשבות במגמות דמוגרפיות ומגמות הגירה. כרגיל השקענו את כספי החברה בפרויקט זה לצד המשקיעים בהתאם לתפיסת "השותפות בסיכון" שלנו ובנינו שווי להשקעה הנכון לנו.

רציונל ההשקעה החל קודם מנוכחות שלנו על הקרקע. היכרות עמוקה עם הסביבה, האוכלוסיה ודרך ניהול נכסים שם. לכל אזור יש את ההתמחות שלו בדיוק כמו בארץ כשלכל שכונה או סגמנט יש מתווכים המתמחים בה.  המודל כלל קנייה של הבתים, השבחתם על פי הצורך ולאחר מכן טיוב התשואה השוטפת על בסיס תפוסת השכירות והעלאת שכר הדירה למחירו הריאלי לאחר ההשבחה. תשואת העסקה התבססה על תשואת השכירות החזויה, כאשר מכירת הבתים תוכננה למקרה של עליית מחירים משמעותית המצדיקה ביצוע "אקזיט". בתפיסתנו, את נתוני ההווה והעבר קל לנתח, את העתיד קשה מאוד. לכן אנו משקיעים בפרויקטים המבוססים בראש ובראשונה על התשואה השוטפת, האמיתית, משכר הדירה ולא מתבססים רק על מודלים של עליית ערך הנכסים, ובכך מקטינים באופן משמעותי את סיכון ההשקעה.

מסתכלים דרך עדשות המאקרו

אנו מכניסים הרבה פרמטרים של מאקרו ומיקרו למודל ההשקעה שלנו. נתחיל במאקרו, הסביבה הכלכלית באותה עת התאפיינה בנתונים מעורבים. מצד אחד המשק האמריקאי נמצא בצמיחה, אחוז האבטלה ירד ומשרות חדשות נפתחו והצפי לעליית מחירי הדירות היה חיובי. מצד שני האינפלציה התעוררה משנתה ובאותה שנה התחלנו להעריך שהבנק המרכזי יחל בתהליך של העלאות הריבית על הדולר. תהליך שעלול היה להשפיע לרעה על שוק המשכנתאות בפרט ושוק הדיור בכלל.

אחרי שנים של ריבית אפסית, העלאת ריבית והשפעתה הישירה על תשואות האג"ח שעלו היוו חשש לחוסר ודאות ופוטנציאל לסחרור כלכלי. אולם, אחרי שניתחנו את נתוני המאקרו, נוכחנו שהם אינם גבוהים ביחס לממוצעים ההיסטוריים ובניתוח הסיכונים שלנו, הפרוייקט יכל להתמודד עם שינויים אלו בהסתכלות רחבה, באותה עת, החלטנו שסביבת המאקרו מצדיקה ההשקעה בפרויקט.

ולפני שנגיע למיקרו, כאן המאקרו והמיקרו מתערבבים. קיבלנו החלטה לנצל את הריביות הנמוכות ששררו עד תחילת שנת 2022 וכשנתיים לאחר רכישת הבתים ביצענו ריפייננס בכל הפרוייקט. כלומר החלפנו ריבית גבוהה בנמוכה שאפשרה גם תשלומי משכנתא נמוכים יותר וגם לרוכש, ריבית אטרקטיבית שהוא קיבל כחלק מרכישת העיסקה.

צוללים לנתוני המיקרו

ניתוח המיקרו הוא הלחם והחמאה של כל השקעת נדל"ן. אנחנו, בספיר ברנובסקי, נמצאים בפרטים הקטנים. בעסקה הזו ניתחנו את המגמות בשוק המתייחסות לבתי סינגל פמילי, ממוצעי התפוסה והמחירים לאורך עשרות שנים ובייחוד כיצד הושפעו בתקופות משבר. שילבנו את כל הנתונים, המחקרים ונסיון הצוותים בשטח.

מדינת אינדיאנה ובייחוד עיר הבירה שלה שבתחומה התבצעה ההשקעה, היא בעלת הגירה חיובית ומוכרת ברחבי ארה"ב כעיר מצוינת לשוכרים מסיבות מגוונות. אינדיאנפוליס היא מרכז טכנולוגי המעסיק אלפי עובדים והיא משמשת כמקום מושבן של מספר חברות Fortune500.

כל אלה ולצד נתוני המאקרו, נכנסו למודל המשוכלל שלנו, האלגוריתם, שהכריע כי יש פוטנציאל בביצוע השקעה בעסקת מולטי סינגל באינדיאנפוליס. הייחודיות של העסקה בא לידי ביטוי גם ברכישה של מאות בתים פרטיים והפיכתם למתחם המנוהל תחת קורת גג אחת. צורה ניהול זו מאפשרת להציף את הערך של המתחם, בנינו תוכנית השבחה מדויקת וניהלנו אותה בהקפדה, כשהמטרה להעלות את התפוסה ומחירי השכירות, ובהתאם להשיא גם תשואה נאה למשקיעים וערך הבתים כשנרצה למוכרם.

שותף מקומי שאנחנו סומכים עליו

על מנת לנהל את הפרויקט כהלכה, אנחנו תמיד מקפידים שתהיה לנו נוכחות על הקרקע. הרחבנו את מוטת השליטה של חברת הניהול שלנו ממשיגן לאינדיאנפוליס. הבאנו צוות וותיק ומיומן מס' שנים לפני שהחל לנהל את כל הבתים שלנו. לתוך מנגנון זה יכולנו להעמיס את עסקה זו. כמובן שבחנו בשטח בית בית בהקפדה רבה, פסלנו בתים לא ראויים להשקעה, אבל כבר אמרנו שלהשקיע רחוק מה"בית" עלול להרתיע. לכן את ההשקעות שלנו אנו מבצעים יחד עם השותף המקומי שמנהל את הבתים שלנו שמבטיחים נוכחות רציפה בשטח ובעיקר זהות אינטרסים כשותפה מרכזית בפרויקט.

ב-INDY500, לאחר רכישת הבתים, חברת הניהול המקומית, השותפה שלנו, התחילה במלאכת הניהול החל ברכישה, הניהול השוטף, ביצוע וקבלת התשלומים וביצוע המכירה בסופו של התהליך. בזכות הניהול העדיף של החברה,management Garner Properties , הועלו דמי השכירות ונוצרו רווחים משמעותיים בעת מכירת הפרויקט.

השורה התחתונה

פרויקט INDY500 הוא דוגמה טובה לעקרונות שמנחים אותנו: ירידה לפרטים, הערכה שמרנית, שותפות בסיכונים וניהולם ועבודה לצד שותפים מקומיים שאנחנו סומכים עליהם. כמו שניתן להבין הפרויקט הסתיים במכירה והמשקיעים נהנו מתשואה הן מתשואת השכירות השוטפת והן מתשואת המכירה המשמעותית בעת מכירת הבתים.

מתחברים לתפיסה שלנו ורוצים ללמוד על פרויקטים נוספים? יש לנו כמה עסקאות שפתוחות להשקעה, נשמח לספר ולתת מידע נוסף.

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).

כשמדברים על השקעות נדל"ן, קל וחומר השקעות נדל"ן בחו"ל, המשקיע הפוטנציאלי חושש באופן טבעי. כמעט כל אחד כבר שמע על פרויקט שלא עמד ביעדים, על תחזיות אופטימיות מידי ועל בתים שנשארו ריקים ושכר דירה שלא נכנס לחשבון הבנק. ואלה הן רק הדוגמאות הברורות.

מה ניתן לעשות כדי להפיג את החששות, ויותר מכך, להפחית ולצמצם את הסיכונים בדרך לעסקה שתעמוד בציפיות המשקיעים? התשובה היא ניהול סיכונים איכותי ובקרה רציפה בכל שלב בהשקעה. ישבנו עם גולן, המנכ"ל שלנו לשיחה קצרה בנושא ניהול הסיכונים שהוא מוביל בחברה.

ניהול סיכונים – המתמטיקה והבטן

ניהול סיכונים בכלל הוא תחום בפני עצמו המעסיק מומחים בכל העולם ובמגוון רחב של תחומים. מטרתו להפחית או לצמצם את השפעת הסיכונים על תהליכים ופרויקט, ובכך למנוע הפסדים ונזקים. בהשקעות ובפרויקטים בנדל"ן ניהול הסיכונים הוא תהליך קריטי.

בהשקעות נדל"ן ישנם סיכונים רבים בכל פרויקט ובכל שלב. בשלב התכנון, למשל, מושקעים מאמצים רבים וכספים, שבהעדר האישורים המתאימים עלולים לרדת לטמיון. בשלב הביצוע, כל עיכוב או נזק משית עלויות נוספות בפרויקט ועלול לעכב את העמידה בלוחות הזמנים, וישנם עוד סיכונים רבים. גולן מחלק את תחום ניהול הסיכונים בכל הקשור להשקעות נדל"ן לשניים:  ההיבט המתמטי וההיבט האינטואיטיבי (תחושת הבטן).

דמיינו טבלת אקסל מפורטת שפוגשת צוות אנליסטים חריפי מחשבה, זהו ההיבט המתמטי. בטבלה הזו משוקללים כל המספרים שאפשר להעלות על הדעת וקשורים בפרויקט שעל השולחן. הכלי מאפשר לבחון כל השקעה בתרחישים הפסימיים כדי לוודא ולהבין את הפוטנציאל ביחס לסיכון שלה.

"אנחנו מייצרים כלי משוכלל, ממש אלגוריתם, להערכת הפוטנציאל של כל השקעה ועסקה. אנו מתחשבים בנתונים היבשים אך גם מנסים לשקלל את נתוני המאקרו שאין לנו שליטה עליהם כמו מגמות דמוגרפיות, השלכות עליית הריבית, האבטלה, בתי הספר, רמת הפשיעה באזור ועוד", מדגיש גולן ספיר, מנכ"ל החברה. הכל מתימטי והכל מדיד וניתן לשלבו במודל טוב.

ההיבט השני של ניהול סיכונים לפי גולן הוא תחושת הבטן. "אנחנו יורדים לשטח כדי לחוש, להריח ולהכיר את האזור מקרוב. זו הסיבה שלא תמצאו אותנו משקיעים במדינות בפריסה גיאוגרפית רחבה. אין תחליף למבט בעיניים של השותפים המקומיים כדי להבין אם יש כאן חתול בשק", הוא מדגיש.

בכל מקרה, התנאי ההכרחי להתנעה של פרויקט וגיוס כספים להשקעה הוא רק במידה וההיבט המתמטי הצביע על כדאיות ההשקעה. "בעבר כשהקשבתי לבטן והאקסל לא עבד, מצאתי את עצמי עם הרבה זמן ואנרגיות שירדו לטמיון. מנגד, היו גם מקרים שהאקסל עבד אבל בבטן זה הרגיש מוזר, למשל כשהשותף המקומי לא השקיע או הסכים להשקיע בעצמו, כסף אמיתי בפרויקט", מתאר גולן. השילוב בין השניים, הראש והבטן, בהשקעות נדל"ן, הוא מפחית סיכונים משמעותי.

שותפות מלאה, סיכון משותף

להבדיל מחברות רבות שמצהירות על השקעה בסיכון משותף ובפועל נוהגות אחרת, אנחנו מקפידים על שותפות מלאה עם המשקיעים ומגדירים אותם כבעלי קרקעות בכל הפרויקטים שאנחנו מובילים ואנחנו נושאים בסיכון משותף יחד איתם. איך זה עובד? כל פרויקט מנוהל בשלושה שלבים, גם כאן בכדי להפחית את סיכון הזמן. שזהו אחד הסיכונים הידועים בהשקעה ומשקיעים נוטים לא לחשבו נכון. ניהול הסיכונים שלנו, המודל שלנו, בהחלט מחשב את סיכוני הזמן. מכאן החלוקה לשלושה שלבים: לפני קבלת האישורים הראשוניים מהרשויות, לאחר קבלת האישורים הראשוניים והתהליך הרגולטורי, הרשמי, עד לקבלת היתר הבניה, והשלב האחרון הוא הבנייה והאכלוס.

"בשלב הראשון אנחנו לא מכניסים בכלל את המשקיעים. כאן רמת הסיכון הגבוהה ביותר. מדובר בתקופה שיכולה לארוך זמן רב. אנחנו משקיעים את הזמן ועד מאות אלפי דולרים בשלב הזה", הוא מסביר. חשוב להבין כי שלב קבלת האישורים העקרוניים עלול להסתיים במפח נפש מסיבות שונות, שיובילו להחלטה שלא להיכנס לפרויקט מסוים, והחברה נוטלת על עצמה את מלוא הסיכון.

מדובר בהשקעה מאסיבית בזמן וכסף. יש לבצע סקרים בצורה מקצועית, סקרי זיהום אוויר, קרקע, אדמות רטובות, עצים, כבישים וכדומה. מעסיקים אדריכלים, מהנדסים, מתכננים, קבלנים ועוד ומשקיעים כספים מרובים.

השלב השני, לאחר קבלת האישורים הראשוניים ועד לקבלת היתר הבניה, הוא השלב בו מעורבים לראשונה המשקיעים. "אנחנו מוכרים את הזכויות בקרקע למשקיעים וגם קונים חלק מהקרקעות בעצמנו. כך נוצרת זהות אינטרסים אמיתית. אנחנו לא מרוויחים אם אנחנו לא מצליחים לייצר רווח למשקיעים על הקרקע שבבעלותם," מדגיש גולן. הקרקע מלכתחילה אינה קרקע חקלאית אלא כזו שכבר אושרו בה בעבר פרוייקטים דומים לבתים. אנחנו עושים בעיקר את שינוי הייעוד לקהילה סגורה. ייחודית לבני הגיל השלישי. נכון להיום שכר הדירה כאן גבוה בהרבה וזה יכול להשביח את הקרקע ולהעלות את ערכה באופן משמעותי. אנחנו גם מנסים להגדיל את זכויות הבניה בקרקע. בשלב השלישי, שלב הבניה, זהות האינטרסים הופכת מובהקת עוד יותר – מימון הבנייה מבוסס על יחס של כשליש מכספי המשקיעים ועל כשני שלישים מכספי החברה והשותף המקומי.

המודל הייחודי של החברה, בשלושת השלבים של כל פרויקט, מאפשר לבעלי הקרקעות למכור את ההשקעה שלהם בכפוף למציאת רוכש / משקיע חלופי. אבל, בעיקר, כאשר מבוצעת ההשבחה ומתקבל אישור הבנייה מהעירייה ויש בנק שמבצע שמאות ומאשר הלוואת בנייה, למכור ולהנות מרווחי השבחת הקרקע ככל שיהיו. ברור שרובם יעדיפו להמשיך לשלב הבנייה, ולהנות מתשואת השכירות השוטפת עם האכלוס של דיירי הדיור המוגן, תחום בו נכון להיום הביקושים עצומים וההיצע נמוך, ומעליית הערך הפוטנציאלית בעתיד. "ניהול הסיכונים שאנחנו מבצעים והאופן בו אנו תופסים את ההשקעות באזור בו אנו פועלים בארה"ב, נועד כדי להפחית את הסיכונים לשני הצדדים, למשקיעים וגם לחברה. הרי שאנו שותפים מלאים בכל פרויקט ולכל אורך הדרך", מסכם גולן.

אגב הרבה מהתורה, מודה גולן, למדנו על בשרינו. ניהול סיכונים זה מודל אבל גם כוויות וצלקות. התוכנית העסקית שלנו מאד מפורטת ושקופה לרוכשי הקרקעות. כוללת מבחני לחץ ותרחישים שונים. דברים שלמדתי בבנקים ובתי ההשקעות בהם עבדתי ולמדתי מטובי האנליסטים ומשלבת הרבה ידע ומקצוענות.

וכן, היו לנו הפתעות ולא כל תוכנית עסקית, טובה ומקיפה ככל שתהיה, מצליחה. לפעמים משקיעים מצפים לתרחיש האופטימי ביותר וכל שיבוש, קל ביותר שיהיה, עליית ריבית לדוגמא או איזה עיכוב שיצרה העירייה – מייצרים להם אכזבות.

גולן ממליץ לחבר בין ניהול סיכונים לפסיכולוגיה של השקעות. תכנון טוב, מקיף, הכולל את כל הנתונים הוא קריטי. זה תפקיד של מקצוענים. אבל זה חייב ללכת ביחד עם לדעת לקבל עיכובים וסטיות בתוכנית. גם הפסדים. זה חלק מהעניין. להיות רגועים, יציבים ולקבל החלטות נכונות לטווח הארוך שאינן מושפעות מהטווח הקצר.

לסיכום, התמקצעות ותחושה. זה בסיס התורה של ניהול סיכונים ונראה שגולן, עם שנות נסיון כה רבות, הוא האיש ללמוד ממנו את התורה.

**אין לראות באמור לעיל כייעוץ ו/או המלצה להשקעה. פרטי ההשקעות שלנו יוצגו בפני 35 ניצעים בלבד בכפוף לחוק הרשות לניירות ערך (תשכ"ח-1968).